5. Financiarización, pinchazo de la burbuja inmobiliaria y crisis económica mundial

Lunes 9 de marzo de 2009

5.1.- Liberalización financiera y formación de burbujas especulativas

Como ya se ha dicho, la ofensiva neoliberal que han desencadenado los gobiernos –ya fueran de derechas o de “izquierdas”- en los últimos treinta años se concentra en liberalizar y desreglamentar el ámbito financiero.

El “corsé keynesiano” que había mantenido durante las décadas anteriores a las finanzas como una actividad subordinada a las necesidades de la actividad productiva, fue conscientemente desmantelado por los gobiernos industrializados, primero (siguiendo a EE.UU. y Gran Bretaña), y por los organismos internacionales que aquellos controlan, después (a pesar de que la retórica neoliberal da a entender que los gobiernos nacionales tienen las “manos atadas” para hacer otra política) [6]. Así pues, los mercados financieros se convirtieron en sí mismos en una fuente aparentemente ilimitada de beneficios. Desde entonces, se registra un crecimiento colosal del “negocio financiero”, que va paulatinamente desconectándose de la dinámica de la economía productiva. Por ejemplo, mientras que el PIB mundial a precios corrientes se ha duplicado entre 1990 y 2005, el volumen de transacciones de los mercados de divisas se ha multiplicado por 3,5 el de deuda pública, por 4 el de derivados y por 9 el de acciones.

Para referirse a esta nueva y creciente importancia de las finanzas dentro de la economía mundial, algunos autores acuñan el concepto de financiarización. Sintéticamente, se trata de designar así la existencia, desde 1980 en adelante, de un nuevo patrón de acumulación en el cual la realización de beneficios tiene lugar fundamentalmente a través de los canales financieros, en lugar de a través del comercio y la producción de mercancías. Y, efectivamente, la restauración de la rentabilidad del capital que observábamos en el gráfico 2 obedece fundamentalmente a la recuperación de la rentabilidad del capital financiero, en la medida en que la rentabilidad de las sociedades no financieras tiene una evolución mucho más apática, tal y como podemos ver en el gráfico 3.


Gráfico 3: Tasa de beneficio de las sociedades financieras y no financieras (%),

EEUU 1980-2006



* La tasa de beneficio de las sociedades no financieras se ha calculado como el cociente entre sus beneficios y el stock neto de capital fijo de dichas sociedades. La tasa de beneficio de las sociedades financieras se ha calculado de forma análoga.

Fuente: Elaboración propia a partir de US Department of Commerce, BEA, National Economic Accounts.


De este modo, el capital financiero recupera la capacidad de valorizarse en un circuito ensimismado, creando enormes bolsas de capital ficticio que no financian la actividad productiva, lo cual estimula la tendencia intrínseca del capitalismo a la formación de burbujas especulativas [7]. La naturaleza ficticia de los activos financieros se evidencia en el hecho de que los flujos de los mercados financieros desbordan el valor de las variables económicas fundamentales (expresión de la riqueza real producida), como puedan ser el PIB, la inversión empresarial, el comercio internacional o el nivel de reservas mundiales. El mercado de divisas es un buen ejemplo de ello: el volumen de divisas negociado en un solo día en 2006 era muy superior al valor diario de las principales variables de la economía real (15 veces superior al PIB mundial, 60 veces superior al comercio mundial y 800 veces por encima de la inversión extranjera directa internacional). También las bolsas, como podemos ver en el gráfico 4, han sido un ámbito privilegiado para la formación de estas burbujas financieras. Mientras que la actividad productiva real estaba creciendo a escala mundial en torno al 3-4% entre 2002 y 2007, la bolsa experimentaba crecimientos del 15-25% anual.


Gráfico 4: Evolución de los índices bursátiles Dow Jones e IBEX- 35


Fuente: New York Stock Schange, Bolsa de Madrid.



No obstante, esta dinámica de acumulación de capital ficticio desconectada de los propios fundamentos de la actividad productiva tiene límites evidentes, como señalaron Marx, Keynes y otros economistas importantes (y como sugiere el sentido común): los beneficios derivados de la compra-venta especulativa de activos (divisas, acciones, inmuebles, etc.) terminan desinflándose en el momento en el que los agentes que compran a precios inflados perciben que la desconexión con el valor real es tal que no será posible seguir vendiendo a precios especulativos, condición necesaria para obtener beneficio con la operación. A partir de ese momento, resulta imposible reconocer todas las deudas contraídas por los inversores financieros con la economía real (de ahí el concepto de “capital ficticio”). Por eso, antes o después, todas las burbujas especulativas estallan, los precios vuelven a conectarse con el valor real que incorporan las mercancías objeto de dicha especulación, y los valores especulativos desaparecen como si de humo se tratara.

Así, como ilustra claramente el gráfico 4, vemos que la rentabilidad que la ofensiva neoliberal consigue restaurar no es tanto la correspondiente a la dinámica productiva como la asociada a la actividad financiera que, a su vez, según acabamos de explicar, se apoya sobre el proceso de formación de burbujas especulativas. Es por ello que la ofensiva neoliberal contra las conquistas del trabajo, por un lado, no puede dejar de actuar como una suerte de “ajuste permanente”, incapaz de restaurar de forma sostenida el proceso de valorización del capital a pesar de demandar sacrificios crecientes en las condiciones de vida de los asalariados y, por otro, lleva asociada la proliferación de crisis financieras derivadas del estallido de burbujas especulativas.


5.2- El estallido de la crisis: pinchazo inmobiliario, colapso crediticio y cortocircuito productivo.

El pinchazo de la burbuja bursátil que tuvo lugar en los años 2000-2001 –impulsada por los gurús económicos del momento, que profetizaban una “Nueva Economía” sin ciclos y con una creciente productividad fruto de las nuevas tecnologías de la información y la comunicación– determinó que una parte muy importante de los inversores comenzasen a buscar valores refugio en el sector de la vivienda. A esto se unió el enorme exceso de liquidez en busca de rentabilidad que ha caracterizado a la economía mundial durante las últimas décadas, y que se ha traducido desde 2001 en adelante en una enorme propensión de los bancos a otorgar créditos fáciles a hogares y empresas. Los reducidos tipos de interés existentes entre 2000 y 2004 –rebajados por la Reserva Federal y el BCE (Banco Central Europeo) para intentar superar la crisis de 2001– terminaron de impulsar definitivamente la dinámica especulativa de los inversores y el sobreendeudamiento de los hogares asalariados en el mercado inmobiliario, particularmente en economías como la norteamericana, la británica o la española.

Así, al pinchazo de la burbuja bursátil de 2000-2001 le siguió la formación de una nueva burbuja especulativa, de nuevo a escala internacional, pero esta vez basada en la especulación con un bien de primera necesidad, la vivienda. Mientras que la actividad productiva crecía entre 2002 y 2006 a tasas anuales del 3-4% en el mejor de los casos, los precios de la vivienda lo hacían al 15-20% anual en EEUU y en muchas economías europeas, tal y como se puede observar en el gráfico 5 (el crecimiento de los precios de la vivienda en Madrid está en tasa trimestral).

Gráfico 5: Evolución del precio de la vivienda en EEUU y España



Fuente: Standard & Poor’s ; Idealista.com



En EE.UU. la burbuja inmobiliaria y la dinámica de sobreendeudamiento de los hogares alcanzó una dimensión espectacular: los bancos canalizan su exceso de liquidez hacia la concesión masiva de créditos, incluyendo créditos hipotecarios a hogares de muy escasos recursos y sin activos. Estas hipotecas de alto riesgo –o hipotecas subprime– eran avaladas por el propio valor de las viviendas compradas, que no hacían sino revalorizarse fruto de la dinámica especulativa existente en el mercado de la vivienda. A su vez, este incremento del valor de la vivienda permitía la renegociación de las hipotecas al alza –práctica habitual en EEUU–, de forma que las familias utilizaban esos incrementos como créditos adicionales para financiar todo tipo de gastos de consumo (vehículos, sanidad privada, universidad de los hijos, etc.). Si en 2000 las hipotecas de alto riesgo se situaban en torno al 10% de los nuevos créditos que daban los bancos norteamericanos, en 2006 ese porcentaje se había duplicado.

El inicio de la caída de los precios de la vivienda, una vez que los inversores y hogares terminan percibiendo la desconexión insostenible entre dichos precios y el valor real de los activos, junto con el notable incremento de los tipos de interés entre 2004 y 2007, determinará el cortocircuito de la lógica de sobreendedamiento y un fuerte incremento en las tasas de morosidad, especialmente de los hogares norteamericanos más pobres (como se puede observar en el gráfico 6).

 

Gráfico 6: Incremento de la tasa de morosidad (%) en EEUU (hipotecas prime y subprime)


Fuente: Bloomberg


Sin embargo, los efectos del pinchazo de la burbuja inmobiliaria a partir de agosto de 2007 no se circunscriben a la corrección de los precios y al consiguiente frenazo en la actividad constructora norteamericana, sino que desencadena una verdadera hecatombe en los mercados financieros internacionales.

La reacción en cadena que ha arrastrado a la quiebra a entidades financieras norteamericanas y europeas no directamente vinculadas con el crédito hipotecario tiene que ver con el propio proceso de financiarización antes descrito, que dio lugar a un complejo entramado de capital ficticio que se ha volatilizado en los primeros compases de la crisis.

Los bancos que han otorgado créditos hipotecarios en EE.UU. no los han mantenido en sus carteras a la espera de ser progresivamente cobrados, sino que los han vendido a otros intermediarios financieros, básicamente a la banca de inversión de Wall Street. A su vez, los grandes bancos de inversión norteamericanos (Morgan Stanley, Goldman Sachs, Merril Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns, etc.) procedieron a titularizar estos créditos hipotecarios: fueron “empaquetados” en bloques –según distintos tramos de riesgo– dando lugar a emisiones de bonos de deuda (los llamados CDO, acrónimo de Collarelalised Debt Obligation). De este modo, los bonos CDO, que se lanzaron al mercado con la apariencia de productos financieros sofisticados, rentables y seguros, no son más que hipotecas de alto riesgo mezcladas con otras de bajo riesgo como respaldo. El pago de dichos bonos, en última instancia, depende del pago mensual de las hipotecas por parte de millones de hogares norteamericanos.

Pero además, la pirámide de titularizaciones y especulación sobre la base de las hipotecas no se quedó ahí. La venta de los bonos CDO infla, a su vez, un proceso especulativo en los mercados de derivados: los inversores financieros (fondos de pensiones, fondos de inversión, bancos internacionales, etc.) compran los CDO con un importante grado de apalancamiento para potenciar la rentabilidad (es decir, los inversores se endeudan para comprar estos títulos). Y para cubrirse del riesgo, generaron a su vez títulos derivados sobre los CDO, como por ejemplo los CDS (Credit Default Swaps), seguros financieros que permitían a los inversores intercambiar y diseminar el riesgo.

Así, cuando estalló la burbuja inmobiliaria y aumentó la tasa de morosidad, la cadena se rompió por el eslabón más débil: los hogares más pobres comienzaron a no poder pagar sus hipotecas. A pesar de que las agencias internacionales de calificación (Moody’s, Standard & Poor’s, Fitch) habían certificado con “seguridad máxima” los bonos CDO, estos títulos se desvalorizan rápidamente, las entidades financieras que los tienen o que habían negociado sobre ellos en los mercados de derivados, empiezan a tener graves problemas de liquidez e incluso de solvencia (Northern Rock, Lehman Brothers, Freddie Mac, Fannie Mae, Fortis, Hypo Real Estate, la aseguradora AIG, etc.) y el castillo de naipes se desploma en apenas unas semanas.

La dimensión del colapso financiero es brutal: no olvidemos que quiebran grandes bancos del sistema financiero mundial, algo inédito. Y que otros no lo hacen sólo gracias al rescate público. El Banco de Inglaterra ha cifrado en casi tres billones de dólares las pérdidas financieras. La magnitud es tal, que la crisis no ha tardado en traspasar las fronteras financieras para golpear con dureza a la economía real de las potencias mundiales. El colapso del sector inmobiliario ya supone de por sí un fuerte impacto en algunas economías, como la española. Sin embargo, a eso se ha unido un factor aún más importante. Los problemas de liquidez de las entidades financieras y, especialmente, el hecho de que éstas desconozcan la magnitud de las pérdidas en los balances del resto de entidades, ha resultado en una drástica restricción del crédito: los bancos dedican su liquidez a solucionar los agujeros en sus balances y, aquellos que tienen situaciones solventes, no se atreven a prestar a otros bancos en los mercados interbancarios, ni a empresas o consumidores. El colapso crediticio –mercancía clave para el funcionamiento de la dinámica productiva– comienza a bloquear el comercio, la inversión empresarial y el consumo, cortocircuitando con ello la producción económica. Por eso los sectores económicos que además de depender del crédito para su funcionamiento también dependen de él porque alimenta la demanda de sus productos, se ven especialmente afectados. Es el caso del sector automovilístico, clave dentro de la estructura industrial española, y que viene registrando caídas de ventas espectaculares (del 40% en octubre de 2008 respecto al mismo mes de 2007). El abrupto colapso del crecimiento de la economía española queda bien ilustrado en el gráfico 7. Y, además de repentinos, los efectos sobre la actividad económica prometen ser duraderos: la propia Comisión Europea prevé 9 meses de recesión y prácticamente dos años adicionales (21 meses) de estancamiento.

Gráfico 7: Tasa de crecimiento del PIB en España

(tasa de variación interanual, %)


Fuente: Instituto Nacional de Estadística


El efecto más directo del cortocircuito productivo es un incremento muy sustancial y muy rápido del desempleo (ver gráfico 8), que seguramente alcance niveles elevados a lo largo de los próximos años. La Comisión Europea calcula que en 2010 llegaremos una tasa de desempleo del 20% sobre la población activa. Una verdadera hecatombe social para los trabajadores y las trabajadoras. De hecho, es el recorte de la masa salarial la variable que está siendo utilizada en los “ajustes” con los que las empresas comienzan a afrontar la crisis (es ilustrativa la proliferación de EREs en 2008 y su impacto sobre las plantillas afectadas, como recoge el gráfico 9), lo cual se traducirá, casi con seguridad, además de en un mayor desempleo, en futuras congelaciones salariales de quienes conserven sus puestos de trabajo, y en el reforzamiento de la distribución desigual de la renta.


Gráfico 8: Tasa de desempleo en España (%)


Fuente: Instituto Nacional de Estadística



Gráfico 9: Expedientes de Regulación de Empleo (ERE) anunciados en 2008

(miles de empleados y % sobre la plantilla total)



Por otro lado, los directivos de las grandes entidades financieras, que se enriquecieron espectacularmente y cuya gestión ha conducido al desastre financiero actual, mantienen sus ingresos blindados ante la crisis. Por ejemplo, en 2007 los sueldos de los Presidentes Ejecutivos de las 16 entidades estadounidenses más afectadas por la crisis financiera sumaron 334 millones de dólares, un 30% más que en 2005. Estas mismas compañías han despedido en 2007-2008 a 80.236 empleados [8]. En el Estado español, los sueldos de los Consejos de Administración de los 15 mayores bancos sumaron 115,7 millones de euros en 2008 [9]. Además, el 75% de las empresas del IBEX-35 tiene blindada a su cúpula directiva, es decir, 284 altos ejecutivos disfrutan de cláusulas de garantía según las cuales cobrarán entre 2 y 5 anualidades en caso de despido [10].


5.3- La gestión de la crisis: una vuelta de tuerca adicional sobre el ajuste salarial

Desprendiéndose a toda velocidad de la retórica neoliberal que lleva décadas legitimando los ataques contra el trabajo, el capital descubre frente a la crisis actual su gran capacidad para el pragmatismo. La intervención del Estado, denostada y combatida cuando se hace para promover servicios sociales o bienes públicos, es ahora formidablemente impulsada para rescatar a aquellas instituciones financieras que se enriquecieron espectacularmente durante la burbuja especulativa. Estas medidas intervencionistas adoptadas por gobiernos de corte neoliberal destilan una gran hipocresía. Su máxima es “socialismo para los ricos y capitalismo para los pobres”. Pero ponen de relieve un dato muy esclarecedor para los asalariados: cuando hay voluntad política, cualquier gobierno encuentra los recursos necesarios para tomar medidas enérgicas de intervención en la economía. La pregunta que cualquiera se plantea a continuación es: ¿porqué estas medidas se adoptan para salvar a los bancos que han precipitado esta crisis, y además sin exigir ni tan siquiera un cambio de política, y no para satisfacer las necesidades básicas y garantizar la cobertura social de quien la está sufriendo en sus carnes?

Hasta la fecha, la intervención realizada por los principales gobiernos ha presentado dos fases. En un primer momento se apostó por inyecciones masivas de liquidez al sistema financiero internacional por parte de los bancos centrales del G7, para así compensar los problemas que estaban teniendo las entidades financieras. Sin embargo, una vez que se constató, a partir de septiembre de 2008, que los problemas financieros no eran exclusivamente de liquidez (capacidad para asumir los pagos a corto plazo), sino de solvencia (capacidad de asumir el pago de las deudas contraídas dado un determinado patrimonio empresarial), los gobiernos del G7 comienzan a diseñar colosales planes de rescate económico. EEUU ha lanzado un plan de rescate por valor de casi 3 billones de euros, 661.000 millones en el caso del Reino Unido, y 550.000 en el de Alemania; Francia ha diseñado un plan de 390.000 millones de euros, y España uno de 320.000 millones. Estos planes se fundamentan, aunque con desigual intensidad según el país, en cuatro ejes: compra de activos hipotecarios a aquellos bancos con problemas de solvencia, aval del Estado a los préstamos que hagan las entidades bancarias, “nacionalizaciones” del sistema bancario y, ya en la última fase, fuertes planes en inversión pública e infraestructuras y planes de reactivación de la actividad productiva.

Estas medidas suponen una tremenda transferencia de rentas desde las arcas públicas (que se financian fundamentalmente con los impuestos sobre los trabajadores) hacia las entidades financieras, sin ninguna garantía de una posterior reposición. Las ayudas no se otorgan a cambio de garantías de que los bancos financiarán a los sectores y hogares necesitados de liquidez; las “nacionalizaciones” bancarias e inyecciones de recursos no suponen el control efectivo de la banca por parte del Estado (que, por ejemplo en EEUU, no tendrá derecho a sentarse en los consejos de administración de los bancos nacionalizados); las inyecciones de liquidez a los bancos europeos por parte del BCE se están haciendo a cambio de activos no seguros. Y todas las operaciones se realizan con un nivel de opacidad inaudito, teniendo en cuenta que es dinero público el empleado. De este modo, el Estado interviene socializando las pérdidas a favor del rentismo financiero, con el agravante de que no intervino en su momento para socializar las ganancias (más bien al contrario, rebajó los impuestos sobre el capital).

Estos inmensos planes de rescate con dinero público no tienen ninguna contrapartida que blinde a los asalariados ante la crisis, al tiempo que evidencian la existencia de recursos suficientes para hacerlo si hubiese voluntad política.


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